YUEKAI SECURITIES损，当前中国并未出现相似情况。随着疫情消退、各方协力“保交楼”，相关群体的资产负债表在逐步修复。当前微观主体面临的问题更多是总需求不足导致的收入增速放缓，即现金流量表方面的冲击。今年“五一”假期全国国内旅游人次和旅游收入分别恢复至2019年同期的119.09%和100.66%，反映出居民消费意愿仍然强烈，但消费能力受到了收入的限制，与日本“低欲望社会”截然不同。私人部门信贷需求不足也并非微观主体追求债务最小化，而是源于实际利率偏高、信贷约束与预期低迷。第一，当前实际利率仍处相对高位，抑制了居民和企业的借贷意愿。实际利率（金融机构人民币贷款加权平均利率-GDP平减指数当季同比)从2021年四季度的-0.5%升至2023年一季度的3.4%.第二，即使私人部门存在信贷需求，也会因为诸多约束而无法满足。例如，一线城市的限购限贷政策限制了部分居民的合理房贷需求，商业银行在放贷时更偏向于国有企业，民企和小微企业贷款要求提供充足的抵押品等。第三，总需求不足背景下，居民预期未来收入增速放缓，企业预期新建项目资产回报率下降，叠加期房烂尾、中美贸易摩擦、教培等部分行业受监管政策冲击等因素对居民和企业信心的影响，削弱了私人部门的信贷需求。三、货币政策与结构性改革真的无效吗？辜朝明在2023年6月的一次演讲中建议：“（中国）不要把时间浪费在货币政策上，不要把时间浪费在结构性改革上，而是应该将所有精力都放在财政刺激上以保持经济的运转。”上述政策建议未兔过于绝对，失之偏顺。一方面，中日两国的经济基本面与政策空间均不相同，不能照搬日本的政策方案。结构性改革着眼长远、见效时间长，短期内对稳增长的应急作用有限，但是假以时日可以发挥出更大效果，比如消费问题，仅凭刺激政策效果有限，长期要靠国民收入分配制度改革、财政支出结构优化、高质量产品和服务供给改善等。另一方面，即使对于日本来说，这一政策方案也难言正确。伯南克等经济学家便认为，日本“失去的三十年”在很大程度上要归咎于日本政府未能果断且持续地实施宽松货币政策，而美联储在2008年金融危机后实施的量化宽松等非常规货币政策被证实取得了良好效果。我们认为，财政政策、货币政策与结构性改革完全可以同步实施，协调配合，要平衡好短期应急和中长期改革。风险提示：经济下行压力超预期、稳增长政策超预期请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com2/11