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华福证券HUAFU SECURITIES CO..LTD.公司深度研究紫金矿业旷产铜：该板块是公司毛利贡献最大的板块，占整体毛利的50%以上。根据公司的三年产量规划指引，预计23-25年产量分别为95/105/117万吨：考虑到未来供需关系及宏观因素影响，未来铜价将进一步上涨，预计23-25年伦铜价格为8850/8936/8936美元/吨：20-22年板块平均成本为2.01/1.82/1.99万元/吨，假设未来三年成本将维持在前三年平均水平，则毛利率分别为63.67%/64.02%/64.02%。矿产金：该板块是公司业绩来源的第二大板块，约占整体毛利的20%-30%。根据公司产量指引，矿产金产销量将稳步提升，预计23-25年产量分别为72/80/90吨：考虑到美国通胀放缓及衰退预期，预计23-25年伦敦金价格为2000美元/盎司：2022年板块平均成本为192元/克，考虑到矿山品位下降，假设未来三年平均成本将以3%增速增长，则毛利率分别为49.05%/47.52%/45.95%。旷产件：预计2023-2025年矿产锌产销量为41/42/44万吨：2021/2022年板块平均价格（不含税)为14135/15623元/吨，2022年受欧洲能源危机及宏观因素影响，锌价飙升，随着能源危机的缓解，预计锌价逐步回落，2023-2025年板块平均价格为14000/12000/12000元/吨：2022年板块平均成本8015元/吨，考虑到矿山品位下降，假设未来三年平均成本将以3%增速增长，则毛利率分别为41.03%/29.14%/27.01%。我们区别于市场的观点市场担忧近期美国近期经济数据转好，经济表退或将延期，金价承压。我们认为：尽管美国新增非农就业人数，失业率等数据转好，但是主因系春季美国工人短缺“几乎是结构性的”。其他核心指标CP仍处于历史高位，PM川持续下降并跌破枯荣线，长短利率倒挂，通胀持续降温，美联储加息放缓为方向，美国进入实质性衰退的预期大概率将被坐实，远期看美国实际利率水平有望下降，利好黄金价格上涨。市场担忧2023年全球铜过剥，铜价承压。我们认为：今明两年随着全球铜矿新扩建项目的陆续投产以及铜矿生产干扰边际的减轻，铜供给将得到改善。需求方面，中国经济复苏预期带动中国铜消费止跌回升，同时全球新能源产业对铜消费增量的拉动显著，2023年铜供需总体处于紧平衡。宏观层面，美国衰退预期较大，美元指数将由强转弱，叠加铜显性库存处于历史低位，铜价重心得到支撑上移。矿产品价格上涨：公司新产能投产进度超预期等。估值与目标选取江西铜业、云南铜业、赤峰黄金、银泰黄金、驰宏锌绪、中矿资源作为可比公司，以2023年7月6日收盘价计算，可比公司2023-2025年预测PE均值分别为14.2/11.5/10.7倍。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为250.67/294.30/341.53亿元，对应EPS为0.95/1.12/1.30元/股。2023年7月6日公司收盘价11.61元，对应23-25年PE为12.2/10.4/8.9倍，估值均低于行业平均水平。考虑到紫金矿业的龙头企业地位及多元化资源布局，结合2023年行业可比公司估值，给予公司16.0倍PE,对应目标价15.23元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示矿产品价格不及预期，产能释放不及预期，海外政策变动风险诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的重要声明

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